Lehet hallani ezt-azt, hogy hiába kozmetikáznak a KSH-nál (és MNB-nél), romlanak a makromutatók, hogy mire készül, s mire nem a magyar jegybank, s hogy újfent külföldi spekulánsok (Soros?!) döntenek a hazai fizetőeszköz sorsáról. Ahogy mondani szokás, minden pletyka félig igaz, vegyük sorra őket:

 

Romló folyó fizetési mérleg

Az utóbbi években a kormány gazdasági kommunikációjának egyik központi eleme volt a rekordszintű magyar export. Tagadhatatlan: az export valóban csúcsokat döntött 2010 és 2017 között, ami táplálta a bérnövekedést és a foglalkoztatást, javította az ország pénzügyi stabilitását és hitelminősítői megítélését, és támaszt nyújtott az – ennek ellenére is gyengülő – forintnak. Azt viszont ne tévesszük szem elől, hogy önmagában a magas exportadat nem feltétlenül jelenti azt, hogy a magyar gazdaság erős, hiszen a kivitel hazai hozzáadott értékét tekintve hazánk a sereghajtók között van az EU-ban (pl. hiába számolják el magyar exportként a Kecskeméten összeszerelt Mercedeseket, ha a hazai gazdaság részesedése csak az összeszerelő-munkások munkájában, a gyártási folyamat legolcsóbb részében merül ki).

A másik fontos dolog, hogy a kormány immáron két éve félrekommunikál, ugyanis az export helyett már az import döntöget rekordokat. Az árukereskedelmi többlet elapadásának fő oka az áruimport drámai emelkedése: bár az export is nőtt az utóbbi években, az import jóval erősebb ütemben ugrott meg, vagyis vásároltunk jóval többet külföldről. Ez teljesen logikus, hiszen a növekvő lakossági fogyasztás szükségszerűen emeli a behozatalt, legyen szó élelmiszerről, elektronikáról, ruházati cikkekről, vagy német használt autókról. A Magyar Nemzeti Bank kimutatása alapján elsődlegesen a vállalati beruházások felfutása okolható az árukereskedelmi többlet elakadásáért – ez alapján az MNB pozitív képet fest a folyó fizetési mérleg romlásáról. A magyar futball esetében már hozzászokhattunk ehhez a kommunikációhoz…

Az optimista jegybanki értékelés ellenében is számos érv szólhat, és a sebezhetőség területei is megmutatkoznak:

  • Még mindig autógyár vagyunk (az autóipar adja a hazai GDP döntő többségét) – egy esetleges (német) recesszió esetén az autógyártás azon szektorok egyik, melyek azonnal bebuknak.
  • Rengeteg a külső kockázat, ami könnyedén begyűrűzhet Magyarországra (lassuló uniós gazdasági növekedés, Trump kereskedelmi háborúja, Brexit – ezek mind a külső kereslet, vagyis az export visszaesését segíti elő).
  • Az uniós forrásokból, kormányzati költekezéssel serkentett beruházási láz nem fenntartható (ha az EU-s támogatásokból minden faluban épül egy másfél méteres kilátó darabonként 3 milliárd forintért, az jelentősen megnyomja a beruházásokat és a GDP-t, de nem nehéz belátni, hogy a jövőben kevés hasznot fog termelni az országnak, arról nem is beszélve, hogy Magyarország hamarosan nem kap támogatást az uniótól, ellenben nettó befizetője lesz az EU-nak).
  • A kormány és a jegybank prociklikus gazdaságpolitikát folytat, azaz hiába mutat magától is egészséges növekedést a magyar gazdaság, állami beavatkozással próbálják még tovább fűteni a növekedést. 

Előrejelzések szerint idén év végére mínuszba fordul a folyó fizetési mérleg (sőt, a pénzügyi mérleg, amelynek elvben azonos eredményt kellene adnia, már mínuszba is fordult), ami nem meglepő, hiszen hazánk a második félévben jellemzően importorientált a karácsonyi szezon miatt. Ergo véget ért a magyar gazdasági csoda.

Folyó fizetési mérleg alakulása Magyarországon

Folyó fizetési mérleg (2006-2018) – elillant a többlet.

 

Ez egyelőre nem okozott komolyabb problémát, ami az MNB szerint elsősorban a beruházások és a fogyasztás megugrásával magyarázható.

Mit is ír le a folyó fizetési mérleg? Konyhanyelven azt, hogy több valuta jött-e be az országba, mint amennyi kiment, vagyis, hogy pluszban vagy mínuszban vagyunk-e a külvilággal szemben. Ezáltal a folyó fizetési mérleg az ország külső finanszírozási igényét is kifejezi. Ha a mérleg negatív, az annyit tesz, hogy a magyar gazdasági szereplők kevesebb jövedelmet termeltek, mint amennyit elköltöttek. Ez esetben az ország külső finanszírozásra szorul (lásd korábban IMF-hitel) vagy kénytelen jegybanki tartalékjainak elköltésével finanszírozni a hiányt, ami hosszabb távon jellemzően tarthatatlan. Ha a mérleg pozitív, azaz az ország kevesebb pénzt költ, mint amennyit termel, arra úgy szokás tekinteni, hogy Magyarország nettó hitelező (többletén keresztül finanszírozza az exportpartnerek fizetési mérleg hiányát).

A folyó fizetési mérleg látványos romlása figyelmeztető jel, amely egyaránt utal a gazdaság túlfűtöttségére, a nem kielégítő exportképességre, a hosszabb távú egyensúlyi szempontok rövidtávú növekedés oltárán való feláldozására, valamint a várhatóan rosszabbra forduló konjunkturális viszonyokra történő nem kellő felkészülésre.

 

Ultralaza monetáris politika

A magyar jegybank a 2010-es évek elejétől, vagyis a fellendülés kezdete óta alacsony kamatkörnyezetet tart fent, vagyis laza monetáris politikát folytat. Egy régi közgazdasági bölcsesség szerint a jó években inkább takarékoskodni kellene, mert ha elszórjuk a pénzt, amikor éppen jól megy, nem lesz miből kezelni a helyzetet, ha jön a következő válság (melynek egyre több jele van). Az alacsony alapkamat kedvező hitelezési feltételeket (vagyis alacsony hitelkamatot) teremt, ami nem önerőből, hanem külső finanszírozásból megvalósuló beruházásokat teremt. Igen ám, de a beruházási boom egy nem túl régi uniós előrejezés alapján igencsak kifulladóban van. Véleményem szerint a jegybanknak nem a hitelfelvételi kedvet kéne fokoznia (hova tovább?), hanem elkezdeni fokozatosan emelni a kamatot, serkentve ezáltal a lakossági megtakarítások volumenét. Az MNB-nek ugyanúgy, ahogy a válságkezelés során, most is szembe kellene mennie a nagy jegybankokkal, vagyis a korábbiakkal önazonos, unortodox monetáris politikát kellene folytatnia.

Ennek eredményeképpen nem kellene aggódnia a magyar importőröknek, azon belül is a fedezeti politikát nem ismerő / folytató kkv-knak a gyenge forint miatt, közülük sokan már most bebukták az ide marzsukat (a legtöbbjük 320 körüli EUR/HUF árfolyammal kalkulált). Akik nem fedeztek (kb. a kis- és középvállalatok 85%-a), azok várhatóan 5-10%-os áremelésre kényszerülnek, ami már a 4. negyedévben keményen érezteti a hatását. És akkor egy nagyobb olajár-emelkedéssel még nem is kalkuláltunk (a Szaúd-Arábiában bekövetkezett támadás után rövid időn belül akár 15%-ot ugrott a jegyzés), ez is benne van a pakliban… 

Idézném a miniszterelnök 2004-es szavait, miszerint “a forint gyengülése azt jelenti, hogy ellopják a pénzt az emberek zsebéből. A gyengébb forint egyértelműen ellentétes az emberek érdekeivel, a gyengébb forint forint gyengébb államot jelent, és gyenge forintot csak gyenge emberek akarhatnak.” 

A gyenge forint – az import végett – magasabb árakat, ezáltal pedig inflációs nyomást jelent, amitől a jegybank egyelőre nem fél, mi több, deflációs folyamatokat remél – indokolatlanul. Ennek megfelelően, legutóbb is bővítették a swap állományt, ami még egy lapát a tűzre… Ez az én olvasatomban olyan, mintha egy harcmezőn a horzsolásokra morfiumot adnánk. Dübörög a gazdaság, felülteljesít a legtöbb makromutató, az infláció még target-en belül, épphogy most kéne kamatot emelni, hogy ínséges időkben legyen honnan visszavágni. Vétek minden puskaport ellőni!  A sajtótájékoztatón is csak annyit közölnek, hogy adatvezérelt üzemmódban vannak, vagyis ha baj van, csak akkor lépnek. Prevencióról hallottak már uraim?!

 

Külföldi spekulánsok, nyomás alatt tartott jegybank, vagy valami egészen más?

Nincs árfolyamcél – közölte Matolcsy György, melynek eredményeképpen szerinte “támadták” a forintot, ami már a 336-ot is megnyalta az euróval szemben. Valóban külföldi nagytőkések állnak a látványos forintgyengülés mögött? Esetleg a kormány hatására gyengíti az MNB tudatosan a forintot? Azt tudni kell, hogy a forint látványos gyengülése régióspecifikus, vagyis a lengyel zloty és a cseh korona sem esett ekkorát az euróhoz képest.

Csehország: -0,3%
Lengyelország: -2,3%
Magyarország: -4,1%

 

Mindenesetre jelentős túlsúlyban van az intézményi short állomány a forintra vonatkozólag, ami a hazai fizetőeszköz további gyengülésének kedvez. Továbbra is éles szakmai ellentét húzódik Varga Mihály pénzügyminiszter és Matolcsy György jegybankelnök között, előbbi szerint abszolút időszerű a Gazdaságvédelmi Akcióterv, ugyanis a válság már az ajtón kopogtat. Az MNB vezére szerint viszont most jött el az erős magyar kkv-k és a felülteljesítő hazai tőkepiac ideje (szeretné végre a nagy állami cégeket és bankokat a BÉT-en látni). Kettejük verbális csatározása sem sok jót ígér a hazai fizetőeszköz megítélésének, így jobb, ha mindketten csendben maradnak, vagy legalább is óvatosabban fogalmaznak. 

Varga Mihály és matolcsy György nyilatkozik

Varga szerint vége az aranykornak, Matolcsy szerint még csak most kezdődik…

 

Mi lehet az a pont, ahol valamelyik jegybankár kiáll a nyilvánosság elé és – legalább szóban – interveniál? 340? 350? Az a vélelmem, hogy előbb hozzászoktatják a népet a 330-cal kezdőd számokhoz, aztán jöhet a 340-es átlag. 370-ről is hallani, mint végcél, de az 15%-os gyengülést jelentene, ami bedöntené a hazai, importra szoruló kisvállalkozásokat, vagy olyan mértékű árszínvonal-emelkedést (vagyis elrugaszkodott inflációt) hozna magával, ami miatt be kéne, hogy avatkozzanak Matolcsyék.

Két szcenáriót rebesgetnek az elemzők: 

A geopolitikai feszültségek oldódása, valamint a világgazdasági folyamatok pozitív irányba történő elmozdulása esetén a forint könnyen magára találhat, s újra 327,5-330 között találhatja magát az euróval szemben. Ugyanez a forgatókönyv valósulhat meg, ha a jegybank megálljt parancsol a forintgyengülésnek egy szóbeli / gyakorlati intervenció révén.

Amennyiben a kereskedelmi háború eszkalálódik, esetleg Európába is begyűrűzik, vagy rendezetlen Brexit-tel nézünk szembe, netán recesszióba süllyed a német gazdaság, akkor irány a 340-es, majd 350-et szint. A gyengülésnek tehát nagyobb a tere,a technikai kép is ezt támogatja.

 

Konklúzió

A forintot pár hónapja még 320 körül jegyezték az euróval szemben, de már akkor is fennálltak (és azóta sem súlyosbodtak igazán) a külső / belső kockázatok. A fundamentumok alapján erős fizetőeszköz dukálna a magyaroknak, már csak azért is, mert a külhoni nagy jegybankok (FED, EKB) kamatot vágtak, az MNB pedig jó ideje tétlen, ami felér egyfajta szigorítással (leszámítva a likviditási keret bővítését).

A technikai kép ennek viszont homlokegyenest ellentmond, egyértelmű long (emelkedő) trend rajzolódik ki az EUR/HUF grafikonján. Rövid távon 337,5, illetve a 340 a kiemelt célárak (strike árak), hosszabb távon viszont a 330-as szintig konszolidálódhat a kurzus a Fiffi-elv alapján. És hogy mi is ez a teória? Az árfolyamok viselkedése a kutyát sétáltató emberhez hasonlít. A kutya össze-vissza rohangál gazdája körül séta közben. Néha előre szalad, néha pedig lemarad. De alapvetően követi gazdáját. Így van ez a tőzsdei termékek esetében is. Az árfolyamok néha meglódulnak, máskor pedig zuhannak, de alapvetően a valódi, belső értéke körül mozognak. A forint valós értéke pedig valahol 325-330 között lehet…